周大生：珠宝行业空间广阔 集中度有望提升

在经历了调整期后珠宝行业于2017年逐步回暖，2018年黄金珠宝零售额走势总体表现较好，黄金消费属性使得黄金饰品发展趋稳，钻石市占率偏低显示钻石仍有较大增长空间。此外，随着市场竞争的进一步加剧，市场份额将向研发、品牌及渠道力强的企业聚集，市场集中度有望提升。

 

 

 

产品结构契合消费趋势

 

周大生长期定位钻石契合消费者需求使得镶嵌类产品收入增长迅速，公司镶嵌类产品2013-2017年营业收入CAGR为20.0%，此外，随着毛利较高的镶嵌类产品占比逐步提升，公司毛利率从2013年的25.6%增长至2018H1的35.6%，契合消费趋势的产品结构保证了毛利率的增长。

 

公司渠道下沉经验丰厚，加盟助力渠道扩张

 

截至2018年底，公司终端门店数量3375家，同比增长23.9%，其中91.1%的门店为加盟店，加盟助力公司进行快速展店。此外，约80%的门店均位于三线及以下城市，周大生有望受益于低线城市消费能力提升。未来公司在巩固现有优势区域的同时加紧布局空白区域，公司市场影响力有望进一步提升。

 

加盟管理方式市场化，经营模式抗压性强

 

区别于其他珠宝公司，周大生给予加盟商自主选择产品进货权，市场化机制使得公司市场敏感度提升。受益于市场化管理机制，2014-2017年公司通过加盟迅速展店的同时同店收入实现正增长，公司经营模式抗压性强。

 

首次覆盖，给予公司“增持”评级

 

我们预计公司2018-2020年营业收入分别为48.9、58.4、67.5亿元;归属母公司股东的净利润分别为8.1、9.8、11.5亿元;对应2018-2020年EPS分别为1.7、2.0、2.4元/股。考虑到公司产品结构契合消费趋势、有望受益于低线城市消费升级、在珠宝行业处于领先地位，我们看好公司在珠宝行业的发展，给予公司16-17倍PE较为合理，对应合理股价为32-34元，首次覆盖给予“增持”评级。