老凤祥：行业需求等待复苏，未来更大看点在国企改革

        公司2016年上半年营业收入与净利润分别同比下降3.69%与2.38%，扣非后净利润同比增长0.63%，其中第二季度单季营业收入同比下降0.99%，净利润同比增长14.90%，盈利增速环比出现改善。终端需求的疲弱以及公允价值变动亏损是造成公司中报表现平淡的主要原因，在珠宝零售市场整体低迷、同行业绩普遍明显下滑的情况下，公司的收入与盈利增速在行业中表现相对稳健，显示了老凤祥在弱势环境下更强的品牌力与渠道掌控力。

 

        16年上半年公司综合毛利率同比上升0.38个百分点，其中二季度单季毛利率同比下降了0.66个百分点。上半年公司期间费用率同比上升0.35个百分点，其中销售费用率同比上升0.33个百分点。上半年二级市场的下跌使公司公允价值变动收益亏损2888万元(去年同期为盈利3165万元)，对净利润也有所拖累。上半年由于销售商品、提供劳务收到的现金同比下降，经营活动现金流量净额同比有所下滑，半年末公司应收账款较年初上升20.58%，存货余额较年初上升4.39%。

 

        分业务来看，16年上半年珠宝首饰业务收入同比下滑6.19%，毛利率同比增加0.69个百分点，黄金交易收入同比大幅提升56%，一部分抵销了珠宝首饰业务收入下滑的影响。在零售低迷、行业洗牌阶段(上半年百家金银珠宝类零售同比下滑15.4%)，老凤祥保持了渠道的继续扩张，上半年公司净增门店22家至2986家，其中直营店净增6家至178家，连锁专卖店净增10家至1239家，经销网点净增5家至1561家，海外净增1家至8家。

 

        国企改革势在必行，后续关注金价上涨后零售终端的企稳回升。作为黄浦区国资委旗下为数不多的优质资产之一，老凤祥将受益于上海国企改革的加速推进，未来在引入战略投资者、核心管理层(目前持有部分老凤祥有限的股权)股权激励等方面有望迈出步伐。二季度以来国际金价出现明显上涨，公司作为国内珠宝首饰行业龙头，下半年零售终端销量若企稳回升，也将带动公司收入与盈利增速的持续好转。

 

        财务预测与投资建议

 

        根据中报，考虑到金价的下跌以及黄金珠宝行业终端零售的压力，我们下调公司未来3年收入增速预测，预计公司2016-2018年每股收益分别为2.17元、2.36元和2.58元(原预测2016-2017年每股收益为2.53元和3.03元)。参考目前珠宝首饰行业可比公司平均估值水平，给予公司2016年23倍PE，对应目标价49.91元，维持公司“买入”评级。