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2023年，黄金表现非凡，以其独特的魅力在高利率环境下闪耀夺目，胜过大宗商品、债券和绝大多数股票市场。根据世界黄金协会发布的*新《2024年黄金展望报告》，今年以来，国际金价在高利率环境中展现出强劲势头，超出了市场的预期。值得注意的是，黄金在上周经历了一段波澜壮阔的行情。纽约黄金期货价格在12月4日交易日中突破每盎司2100美元的重要关口，随后出现了一定的回调。
 在黄金*饰消费领域，升级类商品如硬足金和古法金呈现出快速增长的态势。特别是在年轻群体受到新中式美学的影响下，以镶嵌、珐琅等传统工艺打造的“古法金”产品成为他们钟爱的选择。根据《抖音电商黄金*饰行业1—7月观察报告》，古法金在新式工艺中的市场份额一直保持在65%以上。同时，金价创下历史新高也刺激了黄金的回购市场。
对于黄金价格的未来走势，一位正在上海一家金店咨询黄金回购业务的消费者程先生表示：“黄金价格可能会继续攀升，但从过去的经验来看，从现在的高点再到下一个高点，需要相当长的时间。”他打算趁现在金价处于高位时将之前购买的黄金变现，然后在低位时再次入手，等待下一个高点。
然而，从零售行业角度来看，黄金这门生意并不像人们想象的那样容易。市场份额虽然高，但利润率并不乐观。根据2023年中报数据，周大福与潮宏基的净利率在7%，老凤祥为4%，而中国黄金的净利率则不到2%。
2024黄金能否成功突围？
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黄金兼具消费品和投资资产这两种角色，两种角色的相互作用决定了黄金的表现。黄金不仅受到投资流向的影响，金饰和科技加工，以及央行购金需求也在其中发挥作用。
因此，为了充分了解黄金走势，将重点关注四种关键驱动因素：
经济扩张 – 利好黄金消费
经济扩张通常会对黄金消费起到利好作用。当经济增长时，人们的收入和购买力增加，他们更有能力购买黄金和珠宝等*。因此，经济扩张可以提高黄金的需求和价格。
风险和不确定性 – 利好黄金投资
黄金通常被视为一种避险资产，投资者倾向于在面临风险和不确定性的时候购买黄金来保值。世界经济和政治的不稳定性、战争威胁、地缘政治紧张局势等因素都可能促使投资者寻求黄金作为安全的投资选择。
机会成本 – 黄金投资承压
黄金投资需要资金，而这些资金在其他资产类别上的投资可能具有更高的回报率。当投资者认为其他投资领域具有更大的潜在回报时，他们可能减少对黄金的投资，从而给黄金带来下行压力。
趋势动能 – 取决于价格水平和投资者持仓
黄金的价格水平和投资者的持仓也会影响黄金的走势。一般来说，当黄金价格处于上升趋势时，投资者会增加持仓，推动价格进一步上涨。相反，如果价格下降，投资者可能会减少持仓或抛售黄金，从而导致价格回落。
在实际情况中，GDP、通胀、利率、美元、事件风险等经济变量以及竞争性金融资产的流向都体现出这些因素的作用，并反过来影响宏观经济环境。
在“软着陆”中曲折前行
“软着陆”利好债券和风险资产。在“软着陆”情景下，市场普遍对公司盈利前景持乐观态度，高利率也有助于债券维持吸引力。以上推测均与历史事实一致：在前两次软着陆中，债券和股票都表现良好。而黄金的表现却不尽人意：在一次软着陆中略有上升，另一次则小幅下滑。
平均而言，黄金在过去两次软着陆中回报率持平
黄金在历史上两次软着陆期间的平均回报率*
 *使用1984年8月至1985年8月和1996年5月至1996年5月的月度数据计算的平均值。金价采用伦敦金（LBMA）午盘价；美国国债：ICE BoFA国债与机构指数；美国股市：MSCI美国总回报指数。
数据来源：彭博社，世界黄金协会
这可能是两股力量相互角力的结果：
下降的名义利率
下降的通胀
名义利率的下滑将给黄金带来喘息机会：政策利率可能下调75至100个基点，长期美债收益率预计下降40-50个基点。我们的估算基于过去软着陆时期收益率曲线呈牛市走势的经验，并考虑到2024年债券期限溢价压力、量化紧缩和债券高发行量等因素。假设其他因素不变，上述长期收益率的下降可能推动黄金收益上涨约4%。
然而，我们必须注意其他因素的变化。如果通胀降温速度快于名义利率下降速度（这也是市场的共识），实际利率将继续保持高位。此外，经济增长乏力也可能限制黄金的消费需求。总之，预期的宽松利率政策对黄金的影响可能不如表面看起来的乐观。
在经济衰退中黄金总是表现强劲
如果经济衰退成为现实，增长乏力将有助于拉低通胀率，使其接近央行目标。作为回应，美联储*终会下调利率。在历史上，这种环境曾为优质政府债券和黄金创造有利环境。
黄金在经济衰退时期历来表现出色
经济衰退时期的黄金和美国债券*
 *数据截至2023年11月30日。基于伦敦金（LBMA）午盘价及彭博社美国国债指数。
数据来源：彭博社，国家经济研究局（NBER），世界黄金协会
高利率有可能影响黄金市场
黄金面临着“不着陆”的挑战，但也有积极因素支撑。积极的经济增长可以刺激消费者需求，而高通胀则增加了避险需求。然而，高利率和强势美元可能会对黄金表现产生负面影响，就像2023年9月一样。尽管如此，如果通胀再度飙升，可能会引发更激进的加息措施，进而使“硬着陆”的威胁再次显现，甚至更为严重。在这种情况下，投资者可能会加大战略性黄金配置的力度。
四种因素相互作用，决定了黄金在特定经济情景下的表现
影响黄金的经济情景和因素，基于主要驱动因素*
 *基于市场共识和其他指标。黄金驱动因素的大小代表其在各个场景中的相对重要性。根据黄金估值框架隐含的年均价格确定黄金业绩所受影响。有关各种驱动因素的相对重要性。
数据来源：世界黄金协会
历史并不是总是重复
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从历史角度来看，“软着陆”或“不着陆”都有可能导致明年黄金的平均业绩同比持平或略有下滑。然而，*黄金还拥有两种有利因素：
地缘政治风险层出不穷。2023年出现了两起重大事件风险——硅谷银行事件和哈马斯-以色列冲突。据估计，今年的地缘政治风险将黄金表现拉高了3%至6%。而在2024年，美国、欧盟、印度和台湾等都将举行大选， 投资者对投资组合对冲的需求有可能高于往年。
央行购金需求。全球央行的大幅购金支撑了黄金超出市场预期的强劲表现。2023年，我们估计全球央行超预期的购金量对黄金表现的贡献达到了10%左右，而且各国央行有可能在来年延续购金趋势。即使2024年没有达到前两年的高点，但我们预计任何处于趋势线上方的购金量（即购金量超过450-500吨）都将提供额外动力。
此外，经济衰退的可能性无法忽视。从风险管理的角度来看，这种可能将为黄金提供有力支撑，维持其在投资组合中的战略角色。
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