老凤祥首次覆盖给予“买入”评级

老凤祥(600612)是国内黄金珠宝龙头。我们认为,居民收入水平提升、年轻消费群体拓展将共同驱动黄金珠宝市场持续增长,而龙头企业凭借品牌和渠道优势,市占率有望继续提升。公司在品牌底蕴、工艺设计和产品品质方面优势明显,近年来通过品类结构优化、门店加速扩张及管理活力释放,有望进一步打开成长空间。我们预计公司2020-2022年归母净利润为14.80/17.26/19.85亿元,对应EPS为2.83/3.30/3.79元,当前股价对应PE为16/14/12倍。首次覆盖,给予“买入”评级。 

 

 

黄金珠宝行业集中度提升空间大,消费+投资双重属性驱动行业规模增长 

 

2018年我国黄金珠宝市场规模近7000亿元,行业空间广阔。但相比海外成熟市场,国内人均珠宝消费仍有较大提升空间(2018年美/日/中人均珠宝消费分别为322/187/56美元)。未来,随着人均收入水平提升、产品及营销方式革新带来的年轻消费受众增多,行业规模有望持续增长。而从竞争格局来看,目前外资品牌定位高端市场,国内龙头则主打中高端市场。行业龙头凭借在品牌、渠道及资金上的优势,近年来市占率稳步提升。2020年疫情对线下客流造成较大影响,中小品牌经营普遍承压,行业加速洗牌,集中度有望进一步提升。 

 

老凤祥背靠品牌工艺外延门类,借助加盟经销模式稳步扩张 

 

公司品牌成立170余年,在品牌底蕴、工艺设计和产品品质方面积淀深厚,未来发展也具备较多看点。产品方面,公司不断加大对高毛利率精品黄金以及镶嵌类等非黄金产品布局,品类结构持续优化。渠道方面,公司通过轻资产加盟模式快速扩张,2019年净增门店372家(2017/2018年分别新增186/347家),门店扩张明显提速。此外,公司通过推进股权改革及引入职业经理人等制度释放经营活力,目前公司资产周转率显著优于同行,ROE也处于行业较高水平,显示出较高的经营管理效率。未来,品类优化、门店扩张、经营提效有望共同带动公司进一步打开成长空间。 

 

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